新快报综合报道 美国上月非农业新增职位较巿场预期为高，加上多位美国联储局官员指信贷危机已纾缓，美国步入衰退风险似有减退象，市场预期，美联储月底再减息的机会转微。据纽约DailyFX.com资料显示，利率期货暗示联储局本月底只有48%减息机会，相对一星期前的84%大幅下跌。

　　美国9月份非农业新增职位增加11万个，是5月以来最佳。失业率虽从前一个月的4.6%升至4.7%，但仍处于历史较低水平。数据纾缓市场对经济衰退的忧虑，利好美股表现。标普五百上周升2%，自8月15日以来已连升5周，累积升幅达11%，市值增加1万亿美元；道指及纳指上周分别涨1.2%及2.9%。受就业数据胜预期的刺激，上周五美股三大指数全面上扬，其中道琼斯工业平均指数及标准普尔五百指数盘中均刷新历史最高纪录，后者还创下历史最高收市纪录。

　　距离中国央行加息不到一周，美联储4年来第一次降低联邦基金利率50个基点，这成为本周国际金融市场最大的波动因素。

　　美国和亚太股市因此大涨。这是一个严重的市场信号，表明美国抵押房贷次级债危机对美国经济的影响要远比我们想象的更加凶险，以致美联储活像个大龄未婚子女的父母，接连安排相亲一样，在强力联合欧日央行推出向金融机构注资、降低窗口贴现率等措施，开闸放大流动性之后，进一步通过巨量公开市场操作来直接扩大货币供应量以挽回实体经济摇摇欲坠的危局。这个举措差不多可以用“赤膊上阵”来形容美联储的急迫和不计后果。

　　回到中国股市，A股指数之所以在几乎每一个市场人士都认为涨幅过大，估值水平过高时依旧拒绝下调，主要是依靠两大市场支撑力量，一是整体上市资产注入的外延式增长模式方兴未艾，二是人民币升值预期提升资产价格。7月份以来的市场主流板块热点，如航空、钢铁、煤炭等等，之所以会像黄河凌讯的春潮一样，一波波地持续向上攻击，背后都显示出人民币升值预期这只巨掌的影子。这已经是近期多空激烈博弈中多方的决定性心理防线，恰好构成了7月份之前金融地产引领指数上涨的人民币升值因素的整体逻辑链条。因此，只要人民币汇率作出在7.50附近蓄势待发的姿态，A股指数在5000～5400点之间进行震荡的总体趋势就不会改变，因为，上有估值压力，下有人民币升值和整体上市预期，在这框架之中，决策层手中握有如进一步加息和提高

　　而就在这敏感时间窗口美联储突然降息了，这使中国央行下一步继续进行货币政策调控，以维持国内通胀水平和资产价格水平大体均衡的空间和余地骤然收窄。伯南克毫不犹豫地表明，美国近期决不情愿以牺牲实体经济运行效率为代价来换取美国暂时的资本市场稳定和通货稳定。为此美国可以茫顾贸易和财政双赤字的持续扩大，继续加大全球流动性泛滥，在这情形下，黄金、石油和大宗原材料和农产品，可能将保持不断拉升的态势，全球性通胀将不可避免。这一趋势是否会传递到国内市场，从需求拉动和成本推进两个方面来提高国内通胀水平？市场经验告诉我们，这可能是无法幸免的。

　　这一下问题明晰了，也更复杂了。如果国内通胀水平进一步提高，央行将不得不再次加息。上周五央行清楚地表明了加息主要是针对CPI而并非股市。但这样会使美元和人民币的基准利率水平再度靠扰，这等于在人民币升值预期这块已经烧得通红的木炭上又狠狠泼了一桶油。

　　2007年9月21日，银行间外汇市场美元等交易货币对人民币汇率的中间价为：1美元对人民币7.5050元。比前一交易日涨了125个基点，人民币汇率再创新高。至此，自汇改以来，人民币对美元升值幅度已达8.06%。

　　大量国际资金在美国和中国这两大左右世界经济运行格局的大国的利率水平反向变动的背景下通过各种渠道大举进入中国。这种最终演变成越加息越提升国内资产价格的前景，将决策层的宏观政策调控难度增加了不少。

　　A股向何处去？突然改变的国际市场环境能使A股指数如期地展开5000～5400点的箱体震荡格局以消化估值压力吗？

　　由此我们无法完全排除美国试图一箭双雕，以至数雕地期望通过美元利率政策的变动，来继续放大中国资产泡沫的可能性，而我们对此能够选择的对冲性政策措施反而显然更加投鼠忌器，拿捏得不准，甚至会出现通胀水平和股市泡沫持续增大→央行加息→人民币升值预期进一步提高→再度提升股市估值泡沫的螺旋型怪圈，那样，麻烦可能就大了。

　　中国人民银行决定，自9月15日起，上调金融机构人民币存贷款基准利率，金融机构一年期存贷款基准利率上调0.27个百分点，其他各档次贷款基准利率也相应调整，个人

　　为此，在无法在短时期消除美元金融霸权带给我们消极影响的前提下，我们似应更加珍惜现有政策资源，不能让其在被动的应付中快速枯竭，以致最终使市场调节弹性丧失殆尽。管理层四季度将很可能以加快优质公司上市，红筹H股回归提速和尽早推出股指期货等方法，从供给层面缓解A股估值过高难题，而对加息等提高资金成本和汇率预期的政策的进一步出台则会谨慎得多。当然，特别国债发行，加大央行票据投放力度和提升准备金率等收拢流动性的“精确制导”措施依旧会逐步推出。

　　更长远地看，扩大内需，提高居民消费水准，将是几乎唯一的应对本币升值效应的战略性途径，由此引发出笔者对下一步国有股减持扩大规模以补充社保缺口，大幅提高居民工资水平等政策出台的高度期待。从这个意义上看，股市的下一个整体性热点板块，可能非消费升级概念“粉墨登场”莫属了。

　　美联储降息的直接原因，是不久前发生的次贷危机。美联储以注资和降息来增加金融市场的流动性，以防止次贷危机的连锁反应。此外，对美国经济增长和通胀形势的评估也是原因之一。

　　从抑制通胀到“救市”，美联储货币政策目标发生了变化，走到了一个拐点。这一政策能否奏效，尚待观察。次贷危机本质上是金融市场狂热、膨胀而引发的信用危机，是金融创新活动安全度偏低、监管失控造成的。美联储救市，在某种意义上就是为市场的“错误”买单，就是把美国央行的信用“绑架”到一次局部市场危机上，存在着有争议的“道德风险”。它或能化解危机，如1998年格林斯潘运用降息化解了美国长期资本管理公司破产风波。另一方面，这一方法“治标不治本”的性质明显，或有可能鼓励市场不负责心态，使潜在危机的规模扩大。由于金融的全球化程度极高，各国的金融机构和中央银行势必与美联储一起“陪演”。

　　美联储降息对中国会有直接影响。其一，中国现面临通胀压力和流动性过剩正进入一个加息周期，与美联储的降息成反向运动，调控空间势必收窄。其二， 人民币升值的市场压力加大。其三，外部资金流入中国的冲动会加强，可能冲销央行反通胀的货币政策效果。其四，中国巨额 外汇储备的贬值效应更显突出。

　　美联储降息意味着一种“软美元”政策。实际上，2002年以来，美元对一揽子货币的比价已下降了约25%，这次降息将让美元更“软”。有专家认为，美元疲软并不会导致美国进口减少，只会加剧 物价上升。另一个可能是，资金富有国家将投资其他可能走强的货币，或更多参与并购，从而改变世界货币的权力格局。

　　当前，在全球范围内，流动性过剩都是一个长期存在的事实，美联储降息会加剧这一状况。这会不会引起全球性的通货膨胀和资产价格上扬，值得关注。

　　美联储降息能走多远，取决于美联储的形势和价值判断。发生通货膨胀或美元贬值太快，都会迫使美联储升息。美元太“软”了也对美国不利，美国毕竟每天要靠20多亿美元流入来支付进口费用和外债利息，因此美元还必须保持一定的吸引力。

　　货币政策是当今调节经济“冷热”的一个主要工具，其目标是维护经济“健康”，经济太“冷”或太“热”，都是不健康的。货币政策要对症、适时、适度，才能起到“调和阴阳”、维护健康的作用。《国际金融报》一篇报道的题目是：“美联储降息考验中国央行调控智慧”。这是挺到位的说法。

　　在已经减息50个基点以后，我们预计美联储还将采取三次减息措施，英国央行将会减息两次，欧洲央行将维持利率不变并且可能会被迫减息(概率约为40% )，而日本央行则不得不在今年剩下的时间里维持利率不变。

　　但是，总要到事后看问题才更加清晰。美联储以及其它央行的行动是否能避免全球经济陷入一个更加严重的低迷时期？这将取决于一个关键的未知因素：近年来支配盎格鲁—撒克逊市场的资本市场证券化功能是否已经永久性地受到损害。

　　货币政策通过银行体系和

　　解救

　　尽管批评家们将最近美联储的政策描述为解救资本市场，但美联储正遵循现代央行的标准战略。起初美联储静观其变，风险承担者受到惩罚并且市场回归至更加正常的估价水平。但当大量抛售开始威胁经济时，美联储果断采取措施。

　　通过注入流动性和减息，美联储为市场提供了“过桥融资”，从而帮助市场找到一个新的更低的均衡点。因此，在批评美联储时，唯一重要的问题是：美联储已经在正确的时刻提供了正确数量的帮助，以及它已经有效地进行沟通了吗？眼下，伯氏美联储得到的评论好坏不一。

　　意外，意外，意外

　　最近几年里，减息意外已经变得越来越罕见。

　　根据凯恩·库特纳(KenKuttner)和本·伯南克发展的方法论，我们对过去17年里美联储的政策意外进行了估算。在上世纪90年代初期，大约一半的利率政策变动都出乎意料。相反，在2004-2006年的紧缩周期中，市场几乎完美地预测到了格林斯潘的所有14次加息以及伯南克的所有3次加息。

　　根据这一结论，美联储上周减息50基点不仅令市场感到意外，而且也收到了异常强烈的反应：标准普尔500指数当天跳涨了2.9%。

　　通过各种反冻结措施，美联储已经使市场状况得到了显著改善，从而降低了经济衰退的风险。最引人注目的是股市的好转：自8月17日美联储降低贴现率以来，标准普尔500指数上扬幅度超过了7%。在货币市场，最严重的错位已经开始减退，其中包括利差降低以及资产支持商业票据更多的以新还旧现象。各种风险规避指标(例如隐含股市波动率以及掉期利差)如今都表明市场情绪更加平静。

　　即使是市场中“冻结”得最严重的两个部分——高收益贷款和杠杆贷款——也正显示出好转的迹象。倘若没有发生新的冲击，这种改善将会持续。

　　美联储迷雾

　　但美联储的努力并未取得完全的胜利。显然，美联储在与市场进行沟通方面存在问题，其抗通胀决心正受到质疑。

　　在严厉批判伯南克之前，值得思考的是为什么美联储会出乎市场意料减息50基点。

　　在格林斯潘时期，关注美联储随着时间的过去而变得越来越容易。18年来对经济和金融冲击的政策反应告诉了市场他的 “反应函数”。尽管他使用代码词来传递政策信号，但大多数美联储的观察人士在格林斯潘担任美联储主席过一半时间后就已破译了这种代码词。此外，他在委员会中所占的支配地位日益增强，这使得他更加容易在FOMC会议之前发出政策变动信号——没有必要等待投票结果。透明度的顶峰时期是从2004至2006年以“谨慎有序的步调”采取紧缩政策的时期。当然，完美的透明度并不意味着完美的政策。美联储完全被市场所预期的加息未能充分抑制经济，从而导致了房市泡沫和温和的通胀问题。

　　美联储正处于从格林斯潘的烟雾信号，到伯南克的完全透明的过渡阶段的事实。自伯南克开始接任美联储主席之职以来，沟通小组委员会期一直在探索如何公布更加有意义的经济预测，并设定一个正式的通胀目标。在这种新的框架确立并且市场掌握委员会的“反应函数”之前，伯氏美联储将不太容易而非更加容易被市场所预测。

　　(作者系雷曼兄弟经济分析师)

　　自2006年下半年以来，中国央行利率政策的优先考虑似乎已经发生转移：从引导市场对人民币升值的预期，转变为更多的关注解决国内通胀风险。利率政策转变也暗示，中国政府对资本账户控制效果更具信心。而正是归功于对资本账户的严格控制，中国货币政策能够保持一定的独立性，在这样的情形下，预测中国央行将继续加强对流入资金的控制。

　　此外，美联储在经济发展减速时降息会导致美元相对疲软，因此年内人民币升值很可能加速。

　　现在，美联储降息为中国营造了更为宽松外部货币环境。如果中国政府在利率和汇率两方面还未能采取及时且充分措施的话，这一宽松的外部货币环境会加大中国解决国内经济过热和物价过高问题的难度。

　　引导升值预期

　　2005年7月22日开始， 人民币汇率不再盯住单一美元，此后的12个月中，中国政府特意保持低利率，以使美元储蓄利率与同期人民币利率差距保持在300个基点左右或以下。中国希望通过利率政策引导市场对人民币升值的预期，即在12个月之内升值幅度不超过3%。这一策略现在看来效果良好：在这段时期内，美元兑人民币的12月期无本金交割远期汇率定价，始终保持在相对稳定的人民币升值预期范围内。

　　实施这样的策略，前提是美元与人民币之间的利率差距必须维持在期望水平。因此，美元当时状态下的储蓄低利率就相应的要求同期人民币储蓄也保持低利率。

　　恰恰这也正是投资者担忧美元降息会影响中国利率政策的根源。现在这轮美元降息收窄了美元和人民币之间的利差，但也是加大了人民币升值压力。考虑到中国维持人民币逐步升值的目标，中国央行可能不得不将人民币储蓄利率保持在较低水平，或者暂停加息。但是，人民币利率较低的话，又使中国政府控制国内通胀的难度大大增加。

　　控制通胀预期

　　可是，中国的利率政策看上去似乎有些变动。自2006年下半年以来，中国央行发行的一年期央票利率持续上扬。而这段时间里，美国联邦基金利率走势一直比较稳定，美元储蓄利率与同期人民币利率差距逐渐收窄。同时，中国加快了人民币升值的速度，人民币兑美元升值幅度明显。这些变化都暗示着中国的策略正在改变，即已经不再利用国内利率引导人民币升值预期。

　　我认为，至少可以从三方面解释中国政府策略的变动。其一是中国政府早先仅仅允许人民币逐步升值的态度已被市场普遍接受，人民币小幅逐步升值预期已经形成；其二是对资本账户控制的效果远远好于事先预料，即便不再保持美元和人民币之间的高利差，也能有效控制境外投机资本大量涌入；其三是近几个月来中国国内CPI指数持续走高，通胀苗头开始显现，警钟已经敲响，亟需加息以保持金融市场稳定。

　　对于上述的第二点，大家也许会想到“热钱”的涌入。但是，我仍然相信所谓“热钱”，大部分并非由境外投机资本带入，而是由中国自有的金融机构生成的。中国政府完全能够通过其他措施有效地控制这类流入资金，并非必须保持美元与人民币较大的利差。

　　美降息的影响及风险

　　我认为，只要中国国内通胀率持续走高，即便是美联储减息也难以阻碍中国央行继续提高人民币储蓄利率。为了证明中国央行新近两次加息决策的正确性，央行一再强调控制通胀预期是工作的重点。因此，完全有理由相信，即使是面临美国联邦基金利率下调，中国央行在今年年底前至少还将再加息一次。同时，预计中国政府将进一步对流入资金严加管制，这将有助于巩固中国央行货币政策的独立性。

　　此外，考虑到美国在经济放缓时期采取降息行动，会在一定程度上削弱美元，因此在今年未来的几个月内，人民币兑美元会出现较大幅度的升值。伴随美元贬值、欧元和日元走高，截至到今年年底，人民币兑美元汇率将达到7.30。

　　中国目前所处的外部经济环境——这个环境以美国经济 “软着陆”为显要特征，即便不能说对 中国经济的发展起到促进作用，但起码仍然是支持的。当然，美国降息引出的宽松货币环境可能导致中国出现通货膨胀和经济过热风险，中国政府可能失去掌控通胀预期的 “机会之窗”。若到2008年上半年，中国国内通胀率仍然高于5%，恐怕市场对通胀的预期就根深蒂固了，那么中国政府要想控制通胀就更加棘手。中国政府即便已准备充分，实施紧缩政策以控制通胀，2008年下半年及2009年早期，中国经济仍可能会有“硬着陆”的风险。

　　(作者为 摩根士丹利大中华区首席经济学家，原文为英文，左茂红、任洁译)

　　美联储9月17日发布了新的季度资金流动报告。该报告数据显示，第二季度，抵押债务增长1954亿美元，同比增长8.3%。住户房地产资产增长1895亿美元，同比增长4.4%。因此，业主资产净值减少59亿美元。第二季度抵押债务与可支配收入百分比从第一季度的99.4%渐进至100.2%，5年前这一数据是71.9%。抵押债务和消费者债务之和与可支配收入的百分比从123.3%升至124.3%，五年前这一比率是96.4%。

　　尽管无法衡量资金流动报告显示的数据价值，但是合计数据无法显示家庭间的巨大差距。住房对于多数家庭，尤其是中低收入家庭来说，是一项比金融资产更为重要的财产。美联储2004年消费者财政状况调查显示，高收入群体 股票持有量较高，但收入差距对于住房拥有率差距影响则较小。因此，与金融资产(如股票)价值下降相比，住 房价值下降将影响更多家庭，尤其是考虑到与之相关的抵押贷款债务。

　　降息力度出人意料

　　美联储始终认为，不应为投资者的失误承担风险。然而，这种失误发展到一定程度具有外部效应，却只能由政府承担化解。北京时间9月19日凌晨，美联储决定下调联邦基金利率50个基点，至4.75%。此外，同时下调再贴现利率50个基点，至5.25%。

　　多数人原先预测降息幅度应在0.25%，对于这一预测而言，实际的降息幅度有些出人意料。由于美联储一直以来对于美国住房危机轻描淡写，此次这一举措力度之强令人惊讶。

　　在声明中，美国公开市场委员会称：“信贷状况的收紧有可能加大住房市场的回调力度，对经济增长产生更加广泛的抑制作用。这次的调整旨在防范金融市场动荡可能对更广泛经济领域造成的某些负面影响，并推动经济未来继续稳步增长。”

　　可能继续降息

　　关于经济前景，委员会称不可预测：“上一次委员会例会至今的金融市场发展使经济前景更不确定。”然而，我们对于委员会整个声明的理解是：经济行为风险有下降趋势，由此我们认为，在之后的10月和12月美联储公开市场委员会(FOMC)会议中，将会有进一步的放宽措施出台。

　　关于通胀前景，委员会在之前的声明中一再重申依然存在部分通胀风险，但又轻视这一风险。现在，委员会认为更高通胀的风险不再是主要风险。较良性的通胀前景也证明，今后几个月美联储有可能进一步降息。

    美元指数已离历史最低只有0.7%，如走一轮熊市，那么就会颠覆多年来人们一些思维习惯，股市当然也在受影响之列。当股市因此发生重大变化时，许多人事后看会觉得“理应如此”，只是事前还可能举棋不定。

    笔者不是故意说得如此模糊，而是事情确实不太可测也很复杂，再说人类行为也有许多不可知之处。举例来说，内地A股中不少主力在减仓，据说也包括社保基金，反映在盘面上是 封闭式基金走势弱于股指。笔者相信这些资金应有较强的研发能力，至少对美联储减息行为有能力提前一个月预知，也有能力知道美联储降息对中国意味着什么。这不需要高超经济学知识，只需些常识即可。

    许多大机构会在美联储降息后对原有策略做出调整，极可能是空翻多，这在盘面上已有表现，如昨日的航空股，相信在不远将来空翻多的还将有 房地产股中的一些机构。

    美国房地产市场的泡沫面临破裂的危险，而美国采取的是多加一把泡沫来拯救既有泡沫的策略，这样泡沫必会从美国溢出，流向全世界，当然包括中国。美国如此行为会使未来泡沫破裂时破坏力更加大，但这是极远的事，至少也得等利率降到1%时但美国地产仍然救不活时才会真正破裂。在此相当长的一段时间内，全球资产包括中国的 股票会得到强烈的刺激，如果能量化的话，笔者相信对中国A股的起码有2000点以上的刺激。

    我国香港的港元和美元比价“几乎”固定，如果美元走熊，则港元兑除美元外的几乎所有货币会走熊。假设长江实业股价永远不变，那么以欧元或其它货币计价的长江实业会显得越来越便宜，这当然是不可能的，所以港股将因美元熊市而涨个没完，这也包括香港挂牌H股、红筹股。

    许多机构隐约能想到这一层，但不知为何没有自信，在操作上还是抖抖忽忽，因为涨幅过大而将许多股票“获利了结”，没敢想象他们扔出的筹码有可能是肉包子打狗。

    总之，美元降息对我国经济和股市格局影响实在太大，笔者也是隐隐约约感觉如此，以后还要不断观察和努力学习。这种感觉是隐隐约约的，但笔者地要强行说出，这是因为笔者特想提醒投资者要“充分重视”这个问题。

    人们在股市中操作中极可能因在一些重要事情上的“一念之差”而做出差之千里的错事，而美国降息一事正可归类于此。记得“5.30”后某国内研发机构“无懈可击”地提出一个理论，即下半年存量资金会被提高后的印花税和扩容抽光，该观点在表面上有根有据，数据也充分，似乎无懈可击。笔者当时也想不出有什么漏洞，只是隐隐约约觉得不对头，记得笔者当时不以为然地说了一句说：“中国股市以前也有过印花税达3%或更高的时候，但股市该涨还涨，该跌还跌。”此处举此例没有批评的意思，笔者自已也常犯错，举此例只是强调“一念之差”在现实中的客观存在。

    后市方面，近期扩容太猛，这使走势或受些压制，但中长线牛市却因美国情况而变得更加可期，投资者中长线更应以看多为主，战术上阶段性轻仓也不无不可，但战略上应“轻资金而重筹码”。

　　社论指出，联储会此举，既是意料之中，也是意料之外。意料之中，是指市场普遍预测联储会将减息，尤其是联储会在8月17日，罕见地在两次利率会议之间将贴现率下调0.5个百分点后，降息已经是势在必行。意料之外，是大多数经济学家预料是一次“温和”的减息，减息25个基点，没有想到联储会下猛药，一次就减了50个基点。

　　社论称，促使联储会作出如此决定的原因，不外有三：第一，对次级贷款风暴的危害，由原来的估计严重不足，到今天的高度重视。自从危机爆发以来，联储会已经充分领教了次贷危机的厉害。目前，美国房屋银行拍卖率已经创下新高，未来许多房屋贷款面临着利率重设的关口，房贷市场状况可能进一步恶化，谁也无法准确预料危机的后续效应会有多严重。第二，对经济衰退风险的担忧。尽管由于房市的拖累，经济增长速度有所放缓，但没有具体证据表明经济衰退迫在眉睫，对经济增长率的预期仍在2%至2.5%区间。但是，压倒骆驼的最后一根稻草是就业：8月份非农支薪人数减少了4000，为2003年以来首次减少。联储会从中嗅到了经济衰退的味道。第三，对通货膨胀的担忧有所减轻。联储会表示，尽管存在部分风险，核心通货膨胀状况已有所改善。

　　社论表示，联储会减息的行动，为华尔街欢迎是理所当然的。因为此举挽救了银行信贷业，也挽救了股市。在联储会减息消息公布后，原来深受次级贷款危机拖累的金融、投行、房建等类股顿时亢奋起来，股价如同井喷一样上升。同样，许多房屋面临拍卖的屋主就会感激不尽，因为他们的房子可以保住了。

　　同时，社论指出，从目前来看，这是一次有效的市场救援行动，尤其是对华尔街而言。但是，对华尔街有利的，未必对美国经济主干道有利。联储会此举至少会产生如下副效应：

　　第一，将产生“道德风险”。“道德风险”是指挽救做出错误决策的投资者，只会导致未来出现更多鲁莽的投资，因为投资者将认为他们总能得到保护。而真正受到惩罚的，是普通的纳税人，循规蹈矩的银行和金融机构。穆迪公司的首席经济师马克•赞迪(Mark Zandi)在联储会减息前也说：“有关不降息剩下的唯一争议是道德风险方面的，但降息之船已经启航了。”

　　第二，有可能维持经济泡沫和流动性泛滥的局面。我们曾经指出，“追根溯源，次贷危机的形成，是伯南克的前任格林斯潘，为了挽救911恐怖袭击和网络化泡沫破灭造成的经济衰退的局面，从2001年1月以来的连续13次降息行动。”饶有兴味的是，这些天，格林斯潘接连发表了一些十分坦诚的讲话，一反在他任上举世闻名的“格林斯潘模糊语”。他在9月17日接受《金融时报》的访问时，首次承认房屋市场存在泡沫(Bubble)，而非他过去所说的“浮沫”(Froth)，并预测美国 房价可能较现有水平大幅下跌。对于次级贷款危机，他也承认原先估计不足。格老的今天的坦率，给了继任者一个信息，就是不要重蹈其覆辙。因此，如果联储会持续没有分寸地降息，就有可能维系流动性泛滥的局面，维系目前还依然存在的经济泡沫。

　　第三，就通货膨胀而言，其风险不应予以低估。核心通货膨胀指标不足以反映实际物价上涨的实际情形。

　　社论最后指出，联储会的政策不仅要华尔街高兴，还要“主干道”得益。这关键是看伯南克还要走多快，走多远。也就是说，要看降息的后续动作有多大。伯南克这个美国经济的新舵手，是要把美国经济的这条大船行驶到一个安全的水域，还是触上新的暗礁，未来的一段时间将给出答案。

　　事实上，早在本世纪初科技股出现泡沫时期，包括美联储在内，多家央行的货币政策独立性问题就已隐现。美联储前任主席格林斯潘日前接受英国《金融时报》专访时，也证实了美联储无法做到市场所理解的完全独立性。

　　当前各国央行货币政策独立性的挑战和考验主要来自金融全球化、经济全球化。经济全球化拉开了产业和资源全球化布局的序幕，金融全球化则带来了金融资源国际化配置和融通。

　　一方面，美元这一国际化货币的基础货币发行开始摆脱本国经济规模的束缚，美元基础货币投放与美国经济规模出现不对称性。当前各国基础货币投放不再仅仅满足于与实体经济价值创造的匹配性需求，而且还需要满足金融市场的交易型需求。美元的国际货币地位使得美国发行了大量交易型需求的美元基础货币。

　　另一方面，随着金融市场不断深化和金融衍生品的密集开发，金融机构对信用货币的创造变得异常活跃，且无节制。需要指出的是，金融衍生工具和产品市场的不断发展，信用货币的创造已突破了主要只有 商业银行才能进行信用创造的范围；任何金融机构只要能够提供释放货币或资产流动性的工具，就可以进行信用货币的再造。

　　如此庞大甚至越来越隐蔽的信用货币再造功能，不仅使得各国央行难以有效地对当前金融市场作出真实准确的判断，也逐渐弱化着央行货币政策的有效性和独立性。同时，金融全球化条件下，全球资金几乎畅通无阻的流动，更加剧了央行货币政策独立性和有效性的考验。

　　自科技股泡沫以来，美国一直存在着长短期利率之谜，即长短期债券利率曲线扁平化。这一特征并没有随 美联储的加息或降息政策的变化而明显改善。也就是说，长短期债券利率之谜不仅折射出美联储政策的有效性不足问题，也反映了在金融全球化和经济全球化下，美联储的货币政策独立性受到了前所未有的挑战。

　　显然，央行货币政策独立性不足，也使得央行的货币政策进一步失去了对市场前瞻性影响，反而是金融市场在引导央行的政策制定。从这个角度看，当前的美联储是华尔街的美联储，它越来越深陷华尔街所营造的语境之中。

　　从学理上讲，美联储等各国央行独立性的挑战来自于目前日显僵化甚至有些不合时宜的货币政策目标。通胀、失业和经济增长状况等是目前各国央行货币政策抉择的主要参照指标，也是经典的中央银行学理论。这一理论对于金融市场、资产价格变化等并不敏感。如果当前国际金融市场仍然唯实体经济马首是瞻，自然也就不会出现央行独立性、有效性和前瞻性不足的问题。不过，现在的全球经济反过来为国际金融市场所挟持，金融市场的价格发掘和财富效应成为推动实体经济增长的主要动力之一，而且开始超越全要素生产率对经济增长的影响。

　　鉴于国际金融市场日益突出的地位和对经济的作用，使得央行货币政策抉择对金融市场和资产价格状况善意的忽视越来越不合时宜，也在客观上导致了央行独立性、货币政策的有效性和前瞻性的不足。毕竟，过度盯着传统指标，而对金融市场和资产价格缺乏必要的重视，央行决策系统恐怕难以有效反映经济发展的全貌，难以揭示完整的经济问题。

　　另外，美联储的独立性实际上受到了来自华尔街等方面的干扰。这些干扰在不同方位和层面影响着央行独立性的有效发挥。

　　如果把当前国际金融市场和全球经济喻做由于用力过度而疾病缠身的病人，那么降息如同给病人吃兴奋剂，或会进一步耗散着病人的元气。也许，当前美联储的降息举措在短时间内会缓解市场业已绷紧的神经，但其效用也仅此而已。前瞻性的货币政策今后将不得不变身为金融市场风险的应急处理工具。

　　多少令人感到欣慰的是，在复杂的全球经济金融背景下，中国能够独善其身地抗击日益凸现的通胀风险和投资过热问题。资本项目的管制为央行货币政策提供了相对可操作空间。

　　在全球金融市场处于风险震荡下，美联储等央行与中国央行不同的境遇，正折射出金融自由化与金融管制的辩证关系——完全的全球金融自由化还是一种理想状态下的教科书模型，各国既要享受金融自由化带来的好处，又要规避金融自由化所不可避免酿造的风险。

　　清华世界经济研究中心主任李稻葵认为，此次降息将对中国经济是把双刃剑。据分析，次级债风波是引起降息的导火索。但随着美联储降息，中美利差缩小，将直接影响资金将大量流入亚洲等新兴市场，助推该地区股市上涨，流动性过剩局面也将进一步加剧。

　　这一担心如果和国家统计局公布的8月份CPI数据叠加起来考虑，在通货膨胀与 人民币升值压力加大两大难题下，央行货币政策下一步的取向将成为市场关注焦点。而目前几乎所有领域的资产价格似乎打破了原有的平衡，央行为此也频繁打出“组合拳”，抑制流动性过剩可谓央行官员在公开场合必然直面的难题，毕竟存款准备金率目前12.5%与历史最高点13%之间已仅有一步之遥。

　　李稻葵认为，尽管预计我国CPI指标将在第四季度开始回落，但仍不会出现大幅度下降的局面，因此，据他判断，虽然理论上在美联储仍可能进一步降息的背景下，央行加息概率进一步降低，但面临证券市场和房地产价格等资产价格高位运行，如果央行不能对利率和汇率采取及时并适当的措施，因美国降息而引起宽松的外围货币政策，将导致央行更难驾驭国内经济和资产价格过热的风险。因此央行仍可能在资产价格高位运行中采取防御性政策，同时他还表示，在真实利率为负的情形下，存款利率仍有进一步提升空间，预计年内仍有可能升息1到2次。

　　著名金融家、中国金融学会副会长吴念鲁则提醒，美联储此次降息同时，还下调再贴现率50个基点至5.25%，这部分超出市场预期。“这说明美国次级债的潜在危机并没有解除”，吴念鲁强调，“此次降息旨在解决金融市场流动性不足的问题，而美联储2004年6月以来曾连续17次加息，利率由1%升至5.25%，2006年8月之后维持利率至今，这说明流动性不足和流动性过剩是相对的，我国央行在对冲流动性过剩同时也应借鉴美国的教训，防止流动性过紧引起经济下滑。”

　　对于未来美联储未来的降息空间，吴念鲁认为，美国将视次级债风波的影响和美国经济数据而定。美联储降息不是意味着升息周期就此终止。从美联储的关注度取向看，美联储的首要目标是对付通货膨胀，其次才是关注经济增长。目前国际原油价格持续上涨，基本金属等原材料也继续维持在历史高位，短期内大幅下跌的可能性不是很大，因此生产商和消费者将继续面对高价原材料的压力，通货膨胀的威胁依然存在。当通胀加剧的风险超过经济增长放缓的风险，次级债风波得到控制，美联储还是可能继续升息。

　　中信证券(98.85,-1.21,-1.21%)诸建芳认为，美联储较大幅度降息，有助于稳定市场信心，预防经济衰退。有助于减轻对国际经济环境的不确定性预期，为中国出口保持平稳增长、 中国经济保持平稳增长提供良好基础，从而使中国的出口企业将从中受益。因此美降息有助于支撑我国的外需，未来正是人民币转向加速升值的良机。美联储降息后美元的弱势，将刺激人民币对 美元汇率再次突破重要关口，有助于降低从美进口商品的价格。总体看，目前中国股市是以金融、交通、联通、移动等内向型的服务业和制造业为主导的市场结构，因此人民币升值对纺织服装等出口型企业的影响非常大。此外美国经济的轻微衰退，也能抑制我国出口的急速增长，对国内实体经济起到一定的降温作用。